25亿募资、61%负债率、13.9亿库存——国台酒业冲刺“酱酒第二股”的野心与隐忧

25亿募资、61%负债率、13.9亿库存——国台酒业冲刺“酱酒第二股”的野心与隐忧

在习酒明确终止上市计划之后，酱香型白酒“第二股”的争夺战，便将目光牢牢锁定在了郎酒股份与国台酒业身上。国台酒业虽然抢先一步递交了招股书，但郎酒股份紧随其后的强劲表现，让这场“酱酒第二股”的宝座花落谁家，至今仍充满悬念。

此次IPO，国台酒业计划公开发行不超过4282.10万股，占发行后总股本的比例不低于10%且不高于10.50%，拟募集资金25亿元。这笔资金将分别投入酱香型白酒技改扩建工程项目（20亿元）以及补充流动资金。

国台酒业身处贵州省仁怀市的茅台镇，因此市场上“茅台第二”的喧嚣声浪一直很高。然而，当兴奋的情绪逐渐消退，国台酒业深层的症结开始显现。其仍面临规模有限、库存高企、偿债压力显著、品牌认知度不足等多重阻碍，与同乡茅台完全不可同日而语。

规模与品牌力：追梦“茅台第二”的差距

据公开资料显示，国台酒业最初并不叫“国台”，原名为“贵州仁怀茅台镇金士力酒业有限公司”。2001年，天士力（600535）创始人闫希军通过医药行业赚到第一桶金后，决定在茅台镇投资500万元，跨界进入了白酒行业。为了借势茅台的名气，国台酒业主打商标“国台”二字，与“国酒茅台”共享了“国”字与“台”字。

然而，这些做法仅仅是国台追梦“茅台第二”的表面功夫。国台酒业主要生产酱香型白酒，以国台国标酒、国台十五年和国台龙酒主打高端市场，高端产品占公司总营收的比例高达83%。辅以国台酱酒、国台好礼和国台国礼坛酒服务中高端市场，营收比重为17%。参照零售价500元/500ML及以上的为高端产品、300元/500ML至500元/500ML的为中高端产品的标准，国台100%的产品零售价都在300元以上。

尽管国台酒业定位在中高端、高端产品价格带，但当下酱酒高端市场由茅台绝对占领，郎酒、习酒也在争相角逐，这对国台的品牌力提出了严峻挑战。从品牌力来看，国台酒业不仅够不上茅台，而且与五粮液、泸州老窖，以及郎酒、习酒等也存在不小差距。无论是品牌影响力还是企业规模，国台酒业都是典型的区域酒企，缺乏广泛的品牌认知与核心主导产品，短期内难以形成差异化竞争优势。

家族高度控股与关联交易疑云

据招股书显示，闫希军、吴迺峰、闫凯境和李畇慧通过国台集团、天士力大健康及华金天马合计控制国台酒业84.00%的股权。其中，闫希军与吴迺峰为夫妻关系，闫凯境为闫希军之子，李畇慧为闫希军的儿媳。

2017年至2019年，国台酒业营收分别为5.73亿元、11.76亿元、18.88亿元，净利润分别为0.47亿元、2.40亿元、4.11亿元。在营收和业绩双暴涨的背后，该公司销售模式的调整是一大关键因素。报告期内，国台酒业直销收入占主营业务收入比例分别为12.64%、2.97%、2.71%，自2018年起直销收入占比下降明显，与之对应的是经销收入的大幅增加。同期，该公司签约经销商数量分别为318家、428家、799家，增长较快。

值得注意的是，2017年至2019年，国台酒业前五大客户的销售金额分别为1.11亿元、2亿元及2.42亿元，占营收比例分别为19.45%、17.01%、12.80%，关联交易额占营收比例分别为8.94%、5.80%、4.24%。其中天津帝泊洱的销售收入占营收比例分别为6.36%、4.09%、2.47%，为第一大客户，占比较高。而第二大客户则是2017年直接入股国台酒业的广东粤强酒业有限公司及其关联方。第一、二大关联交易商的法人代表分别为国台酒业实控人之一的吴迺峰、闫凯境。

令人感到蹊跷的是，就在国台酒业公开提交IPO申请之际，为国台酒业贡献了大额业绩的主要关联方却申请简易注销。这样一来，二者交易明细的真实性在未来将变得难以核查，中间是否存在利益输送尚未可知，此类关联交易若长期存在，值得市场高度警惕。大量的关联交易，也让市场开始担忧公司是否有为了上市而“粉饰”业绩。

负债率远超同行，库存高企周转缓慢

从对标茅台的口号中可以看出，国台酒业的野心着实不小。在2019年及2020年初，国台先后斥资1.05亿元、5.26亿元进行了两项并购。但在一路蒙眼狂奔之后，国台酒业暗藏的风险也暴露于众。据招股书显示，2017年至2019年，国台酒业的资产负债率分别为86.71%、58.3%、61.1%，远高于同行业上市公司资产负债率均值31%。

2019年末，国台酒业有息负债余额为18.17亿元，该年度支付的利息为1.13亿元，并且这些负债将在未来3年内陆续到期。而截至2019年末，国台酒业货币资金为10.22亿元，相比于有息负债，还存在8亿元的缺口。资产负债率的居高不下，也使得国台酒业的财务费用跟着走高。2017年至2019年国台酒业的财务费用高达1.04亿元、0.67亿元及0.95亿元。

另外，国台酒业的高库存，也正在引发市场担忧。2017年至2019年，其存货分别为11亿元、12.1亿元、13.9亿元，分别占总资产的32.8%、35.3%、28.6%。其中2018年存货金额甚至高于当年的营收总额。为了去库存，国台酒业也在绞尽脑汁进行营销，比如连续三年在央视等平台投入重金进行广告宣传，此外还在机场、高铁站、高速口、城市LED屏、写字楼和小区广告牌等位置投放广告。2017年至2019年，国台酒业的销售费用分别为1.03亿元、2.37亿元、4.47亿元，销售费用率分别为18.27%、20.33%、23.88%，高于行业18.5%的均值。甚至2019年销售费用超过了当年的净利润。也就是说，如果国台酒业的销售端不能有效发力，其财务压力将会越来越大。

国台酒业基础信息与价格参考

国台酒业主导产品包括国台国标酒、国台十五年、国台龙酒等。其中，国台国标酒定位为高端酱香型白酒，市场零售价通常在500元/500ML以上；国台十五年零售价更高，属于次高端及以上价格带；国台龙酒则定位超高端。此外，国台酱酒、国台好礼等产品覆盖300-500元/500ML的中高端价格带。整体来看，国台酒业全线产品零售价均在300元/500ML以上，主打商务宴请与礼品市场。

选购避坑指南

勾兑酒鉴别方法：纯粮固态发酵白酒的配料表只有粮食和水，执行标准为GB/T 26760（酱香型）。若配料表中出现“食用酒精”“食用香精”等，则为液态法或固液法白酒，即俗称的“勾兑酒”。

真假酒辨别技巧：观察瓶盖封口是否严实，瓶身商标印刷是否清晰，防伪标识是否完整。可通过官方公众号扫描二维码验证真伪。正品酱酒酒体微黄透明，无悬浮物。

不同价位高性价比酒款推荐：300-500元价位可考虑国台酱酒；500-800元价位国台国标酒性价比较高；800元以上价位可关注国台十五年。

香型选择逻辑：酱香型白酒风味浓郁、层次复杂，适合老酒友；浓香型香气奔放、入口绵甜，适合大众口味；清香型清爽纯净，适合初饮者。

配料表解析

国台国标酒的配料为：水、高粱、小麦。这是纯粮酱香型白酒的标准配料。高粱提供淀粉，小麦制作酒曲，水则是酿酒的血液。无任何添加酒精或香精。

功效参考（常见泡酒原料的作用、适宜饮用量）

白酒本身并无保健功效，但常被用于泡制药酒。常见泡酒原料如枸杞（滋补肝肾）、人参（大补元气）、当归（活血补血）等。然而，药酒并非人人适宜，且酒精本身就是一类致癌物。成年男性每日酒精摄入量建议不超过25克，女性不超过15克，相当于50度白酒男性每日不超过50-60毫升，女性不超过30-40毫升。

品鉴常识

主流香型的风味差异：酱香型以茅台、国台为代表，具有酱香突出、幽雅细腻、酒体醇厚、空杯留香持久的特点；浓香型以五粮液、泸州老窖为代表，窖香浓郁、绵甜甘冽；清香型以汾酒为代表，清香纯正、余味爽净。

基础品鉴方法：观色（微黄透明为佳）、闻香（香气协调无异味）、品味（入口绵柔、落口爽净）、回味（余味悠长）。

酒与餐食搭配技巧：酱香型白酒适宜搭配口味浓郁的肉类菜肴，如红烧肉、烤鸭；浓香型适配川菜、湘菜等重口味菜系；清香型则适合搭配海鲜、凉拌菜等清淡食物。

储存工艺

酒基础分类规则：按香型分为酱香、浓香、清香等；按发酵方式分为固态法（纯粮）、液态法（酒精）、固液法（混合）。

家用存酒注意事项：酱香型白酒适宜长期存放，应置于阴凉、干燥、通风处，避免阳光直射，瓶口向上直立，保持环境温度在15-20℃之间。

传统酿造工艺的通俗科普：酱香型白酒采用“12987”工艺——1年生产周期、2次投料、9次蒸煮、8次发酵、7次取酒。新酒需经三年以上陶坛陈化，再精心勾调后方可出厂。

健康饮用

喝酒上头/口干的原因：主要是酒体中杂醇油、醛类物质含量过高，或酒精代谢产生的乙醛刺激血管扩张。纯粮酿造、陈放多年的好酒杂醇油含量低，不易上头。

解酒实用方法：饮酒前可先食用适量主食或牛奶，延缓酒精吸收；饮酒时多喝水促进代谢；酒后可饮用蜂蜜水、果汁等补充维生素C。

不同人群饮用注意事项：高血压、心脏病、肝病患者应禁酒；孕妇及未成年人禁止饮酒；服药期间尤其是头孢类抗生素绝对禁酒。

品质与真伪识别

如何辨别纯粮酒与勾兑酒？：看执行标准——GB/T 26760为纯粮酱香；GB/T 20821为液态法白酒（酒精勾兑）；GB/T 20822为固液法。也可通过手搓法：滴几滴酒于掌心搓热，纯粮酒有粮香，勾兑酒有刺鼻酒精味。

酒喝完头疼口干怎么办？：立即停饮，大量饮水，适当补充维生素B族，保证充足休息。若症状严重应及时就医。

怎样通过外观判断酒质好坏？：将酒瓶缓慢倒置，观察酒花。优质酱酒酒花细腻均匀，持续时间较长。但需注意，酒花判断法并非绝对准确，部分酒厂会添加起泡剂。

酒花判断法还准确吗？：酒花大小与持续时间与酒精度、酒体张力有关，但现代勾兑技术可人为调整，因此仅可作为辅助参考，不能作为唯一判断标准。

不同香型酒有何区别？：除风味差异外，酿造工艺、原料、发酵容器均不同。酱香用石窖，浓香用泥窖，清香用地缸。酱香出酒率最低，生产周期最长，成本最高。

价格与性价比考量

国台酒业全线产品定位中高端，价格带集中在300-1500元。与茅台相比，国台价格亲民，但品牌溢价仍高于同级别区域酒企。对于追求性价比的消费者，国台国标酒在500元价位段具有一定竞争力，但需警惕渠道混乱导致的价格泡沫。

香型与口感介绍

国台酒属于大曲酱香型白酒，具有典型的“茅风味”——酱香突出，带有焦糊香、花果香，入口醇厚，回味悠长。其口感较茅台略显单薄，但陈放数年后品质会显著提升。

购买指导与品牌推荐

购买国台酒建议选择官方旗舰店、大型商超或授权经销商，避免通过非正规渠道购买。同价位段，若追求品牌力可考虑郎酒红花郎；若偏好柔雅口感可关注习酒窖藏1988；国台国标酒则适合注重性价比的酱酒爱好者。

安全饮用与禁忌

禁忌人群：孕妇、未成年人、酒精过敏者、肝病患者、服用头孢类药物者。

饮用量与方式：宜小杯慢饮，切忌空腹豪饮。每日饮酒量男性不超过50毫升（50度白酒），女性减半。

人群细分需求

家庭自酿爱好者：酱香型白酒家庭酿造难度极高，需专业设备与环境，不建议家庭自酿。

养生群体：白酒并无养生功效，切勿轻信“药酒包治百病”的虚假宣传。

行业从业者：需关注行业库存周期与渠道动销情况，理性看待酱酒热背后的风险。

冷知识

酱香型白酒的“空杯留香”是其重要特征。喝完酒后，空杯静置一夜，若仍有浓郁香气，说明酒体中含有大量高沸点香味物质，是优质酱酒的标志。国台酒业所在的茅台镇，7.5平方公里的核心产区造就了独特的微生物群落，这是其他地方无法复制的天然酿酒环境。

问答环节

1. 国台酒业与茅台的差距主要体现在哪些方面？

主要体现在品牌影响力、企业规模、产品溢价能力以及核心消费群体的忠诚度上。茅台是超高端白酒的代名词，而国台仍是区域性强势品牌，缺乏全国性品牌认知。

2. 国台酒业的高库存意味着什么？

高库存意味着资金占用严重，周转缓慢。2018年存货甚至超过营收，说明产品动销不畅，可能存在渠道压货现象。若终端消费无法消化，将引发价格倒挂与经销商流失。

3. 关联交易对国台酒业IPO有何影响？

大量关联交易让监管层和市场担忧其业绩真实性。主要关联方在IPO前夕注销，更增加了利益输送的嫌疑，可能成为上市审核中的重大障碍。

4. 61.1%的资产负债率对白酒企业意味着什么？

白酒行业普遍负债率较低，均值约31%。国台负债率超60%，远高于同行，说明其扩张过度依赖借贷，财务成本高企，一旦销售不及预期，将面临较大偿债压力。

5. 普通消费者如何判断一瓶酱酒是否值得购买？

一看执行标准（GB/T 26760），二看配料表（只有粮和水），三观酒花（细腻持久），四闻空杯（留香持久）。同时结合自身预算，选择正规渠道购买，避免盲目追高。

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